Криптo лонг и шорт: появление PRIME брокеров повышает устойчивость, но также и риск

В новых отраслях существует множество типов эволюций хоккейной клюшки. Стартапы мечтают о форме буквы L, лежащей на спине, для роста своих продаж. Предприниматели гонятся за импульсом финансирования «скорости убегания». И подсектор может бурлить вместе с низким гулом активности, пока бум, годы прогресса и лихорадочные месяцы подповерхностных связей не взорвутся серией объявлений и запусков, которые сигнализируют о новой фазе развития.

Ладно, возможно, хоккейные клюшки — не лучшая метафора, поскольку они сделаны из цельного куска чего-то (вы заметите, что я T очень разбираюсь в хоккее). И Криптo далеки от цельного чего-то, с разрозненными частями, запутанными правилами и фрагментированной информацией. Но движущиеся части в конечном итоге могут собраться воедино.

Вы читаете Криптo Лонг и Шорт, информационный бюллетень, который подробно LOOKS силы, движущие Криптовалюта Рынки. Автором которого является руководитель отдела исследований CoinDesk Ноэль Ачесон, он выходит каждое воскресенье и предлагает обзор недели — с идеями и анализом — с точки зрения профессионального инвестора.Вы можете подписаться здесь.

Я говорю о появлении PRIME брокеров для Криптo Рынки. За последние несколько дней несколько «голубых фишек» (по стандартам Криптo рынка) раскрыли планы по созданию новых соединительных систем для Криптo торговли и инвестиций, с опытом и поддержкой, которые позволят добиться существенных изменений.

На этой неделе Криптo Coinbase объявили о приобретении Криптo PRIME Tagomi в рамках сделки по продаже всех акций, которая увеличивает институциональное предложение биржи и дает Tagomi доступ к сильному балансу.

BitGo, ONE из крупнейших кастодианов сектора, запустила свои услуги PRIME брокера,добавление кредитования и программного обеспечения к существующему набору услуг.

А на прошлой неделе Genesis Capital* раскрыли приобретение Криптo Vo1t, что позволит ему добавить услуги по хранению к институциональному кредитованию и торговле.

Почему сейчас?

Несколько стартапов предлагают так называемые «PRIME брокерские» услуги для институциональных Криптo , уделяя особое внимание эффективной маршрутизации ордеров, но им, как правило, не хватает балансов и веса в отрасли, чтобы предложить важнейшие PRIME функции кредитования, клиринга и хранения.

Отсутствие полного спектра услуг стало препятствием для институционального участия в отрасли.

Криптo рынок отличается от традиционных Рынки тем, что его биржи работают как изолированные единицы, каждая из которых имеет разные книги заказов, цены и требования к подключению. Инвесторам необходимо создавать и пополнять счета на каждой платформе, на которой они хотят работать, что является обременительным использованием времени и неэффективным использованием капитала. Это также исключает исполнение «лучшей цены», поскольку даже если определенная биржа предлагает лучшую цену в определенный момент, инвесторы могут не успеть торговать на этой бирже, чтобы воспользоваться этим.

PRIME брокеры, которые перенаправляют заказы, могут решить часть фрагментации Криптo , предоставляя инвесторам доступ к нескольким биржам через ONE счет. Но институциональные инвесторы также ожидают большей эффективности капитала за счет кредитного плеча, нетто-обеспечения, удобного хранения и бесперебойного доступа к широкому спектру продуктов.

Чем больше, тем лучше?

Coinbase, BitGo и Genesis — три наиболее известных институциональных имени на Рынки с сильными доходами, траекториями роста, балансами и сетями. Все они недавно находились в режиме поглощений, укрепляя команды и предложения услуг. И у всех есть сильные спонсоры.

Это важно, поскольку любой инвестор, переживший болезненный крах Bear Stearns и Lehman Brothers, будет держаться подальше от PRIME брокера, который несет в себе даже малейший риск неплатежеспособности.

Это также важно, поскольку только хорошо обеспеченные и высокоплатежеспособные компании могут позволить себе предлагать кредитование вместе с маршрутизацией и хранением, не добавляя неоправданного риска в баланс. Эта услуга разблокирует значительный барьер неэффективности капитала и, возможно, поощрит участие более широкого круга институциональных инвесторов.

К сожалению, ограниченный круг инфраструктурных компаний, которые могут предложить полный пакет услуг PRIME брокериджа, означает, что мы, вероятно, увидим растущую концентрацию в этой области. Это вносит новые риски в сектор.

ONE является сильная степень централизации в секторе, построенном на предпосылке децентрализации и устойчивости. Копируя рыночные структуры традиционных Финансы, мы вводим некоторые из их слабостей и уязвимостей, такие как концентрация власти (с возможностью цензуры), зависимость от нескольких поставщиков (при которой кризис ONE фирмы может отразиться на всем рынке) и дополнительные слои затрат.

С другой стороны, просить «основные» институциональные деньги собраться с мыслями о совершенно новом типе активов и рыночной структуре, вероятно, не стоит, особенно когда новые технологии нацелены на то, чтобы нарушить образ жизни, от которого зависят институциональные деньги. Знакомый инвестиционный процесс облегчит вход для многих.

Другим риском является конфликт интересов. Будут ли клиенты доверять PRIME брокеру Coinbase/Tagomi в направлении заказов по лучшей доступной цене, даже если ее нет на Coinbase? Могут ли конкурирующие биржи быть закрыты в пользу Coinbase и ее союзников? В традиционных Финансы крупнейшие PRIME брокеры (Goldman Sachs, Morgan Stanley и ETC .) также являются одними из крупнейших брокеров/дилеров. Но они работают в гораздо более регулируемых секторах, где «лучшая цена» является юридическим обязательством для многих заказов. Это не относится к Рынки .

Переипотека также может начать поднимать свою тревожную голову. ONE из надежных источников дохода для традиционных PRIME брокеров является кредитование залогового обеспечения клиентов и активов, находящихся в залоге. Таким образом, использование капитала становится еще более эффективным, но Криптo обеспечение может оказаться в запутанной паутине собственности, подрывая само значение активов на предъявителя и порождая длинный шлейф потенциально зажигательных вспышек, если что-то пойдет не так с первоначальным хранителем или кем-либо из его клиентов.

Что дальше?

Хотя новые участники в сфере Криптo PRIME брокерства оживят сектор в целом с точки зрения большей степени профессионализации рыночной инфраструктуры, что, в свою очередь, вероятно, привлечет новый тип участников рынка, сектор все еще является новым и нишевым. Coinbase, BitGo и Genesis — большие компании, но они не Goldman Sachs. Для нас, работающих в этом секторе, они могут быть «голубыми фишками», но более крупные учреждения, вероятно, о них не слышали.

Крупные консервативные учреждения могут принять решение подождать, пока их давние PRIME брокеры не начнут предлагать Криптo услуги. Что станет решающим фактором.

(*Genesis Capital принадлежит DCG, также материнской компании CoinDesk.)

Голдман удивляет

Говоря о Goldman Sachs, этопровел виртуальную презентацию Тема этой недели: «Перспективы экономики США и последствия текущей политики для инфляции, золота и Bitcoin».

Я T присутствовал на звонке, поэтому это в основном основано на слайд-шоу. Для раздела экономического прогноза они выкатили тяжелую артиллерию. У Джейсона Фурмана есть учебный план на расстоянии вытянутой руки от ведущих экономических должностей, включая профессора экономической Политика в Гарварде и советника президента Обамы. Он дал интервью на NPR ранее на этой неделенастаивая на том, что мы не наблюдаем экономической депрессии, а скорее рецессии, со следующим пониманием: «Очень сильная рецессия — это проблема. Я думаю, мы должны сделать все возможное, чтобы ее избежать».

Другой автор, Ян Хациус, также не является экономическим простаком – он является главным экономистом Goldman Sachs, а также обладателем нескольких наград за прогнозирование. Он, по-видимому, разделяет относительно радужные взгляды Фурмана на экономику (и помните, он хороший прогнозист),высказывание на CNBCРанее в этом месяце он заявил, что спад рабочих мест оказался не таким серьезным, как он опасался, и что он ожидает, что большинство безработных будут трудоустроены.

В их презентации прогнозируется рост ВВП в 2021 году более чем на 6% при сдержанной инфляции. Ура.

Все это должно стать огромным облегчением для клиентов Goldman, поскольку они услышали от двух экспертов, что скоро все вернется на круги своя, и что нет никакой реальной необходимости менять инвестиционные стратегии.

Эти известные экономисты не писали часть презентации, посвященную активам – это сделалиГруппа инвестиционной стратегии (ISG) в рамках Отдела управления потребительскими ценами и инвестициями Goldman Sachs. В нижнем колонтитуле презентации отмечается, что ISG не является частью Goldman Sachs Global Investment Research или Goldman Sachs Global Рынки Division, и ее взгляды могут отличаться. Так что это T случай переворота Goldman на своем предыдущий интерес в Bitcoin. Это случай разных взглядов внутри организации. Достаточно справедливо.

Команда пришла к выводу, что ни золото, ни Bitcoin не являются хорошими инвестициями. Золото проигрывало акциям и облигациям в течение длительных периодов недавней истории. И Bitcoin не является классом активов, поскольку у него нет денежных FLOW, доходов или свойств хеджирования портфеля. И это может вас удивить: «ценная бумага, рост которой в первую очередь зависит от того, готов ли кто-то заплатить за нее более высокую цену, не является подходящей инвестицией для наших клиентов».(Выделено мной.) Как отметила Джилл Карлсон в своейблестящий тейкдаунотчета, «тот факт, что кто-то другой готов заплатить более высокую цену за данный инструмент, вероятно, являетсятолько Критерии, необходимые для определения того, является ли что-либо подходящим для инвестиций».

Показательное объяснение позиции команды в отношении Bitcoin содержится в последних трех словах ранее упомянутого заключения отчета: «для наших клиентов».

Это говорит гораздо больше о клиентах команды, чем о Bitcoin. Подразделение управляет частными и корпоративными деньгами, и я полагаю, вы T оставите свое богатство в Goldman для того, чтобы оно предприняло рискованные действия. Вы оставите его там, чтобы вас держали за руку. Клиенты Goldman ISG, очевидно, хотят быть уверены, что их инвестиции в голубые фишки в безопасности, что никакие надоедливые депрессии не встанут на пути и никакие надоедливые угрозы со стороны рискованных активов не нарушат их удобные структуры портфелей, которые, без сомнения, включают в себя солидную дозу BOND, акций и фондов недвижимости, которые обеспечивают фирме хорошие комиссионные за управление.

Я сделаю вам одолжение, пропустив критику остальных пяти слайдов с их возрастающей бессмысленностью. Я скажу, что видел более глубокое понимание на Fox News.

Давайте на минутку задумаемся, что они вообще говорят о Bitcoin . Мы можем сделать вывод, что их клиенты спрашивали.

Мы уже видели это раньше, в слепом взгляде на растущий риск в финансовой системе в 2007-8 годах, в скандировании «это просто грипп» в начале 2020 года, а теперь в мантре «все будет хорошо» частных управляющих финансами. Мы уже видели, как отсутствие интереса к реальному снижению делает портфели уязвимыми. Мы уже видели, как эксперты высшего уровня обычно неохотно трясут дерево, которое приносит им плоды, и мы все знаем, что говорить клиентам то, чего они T хотят слышать, не всегда является хорошей бизнес-стратегией для управляющих финансами.

Мы также знаем, что хорошие финансовые менеджеры T боятся этого делать. Хорошие финансовые менеджеры рассматривают весь спектр риска, а не только среднюю часть. Хорошие финансовые менеджеры T носят розовые очки с шорами. И хорошие финансовые менеджеры на самом деле исследуют актив, прежде чем делать презентацию о нем.

Кто-нибудь уже знает, что происходит?

Повторное открытие NYSE вселило в Рынки чувство Optimism , которое не смогли DENT даже обострение торговой напряженности и эскалация социальных волнений, и индекс S&P продолжил восходящий тренд.

Однако идея «возвращения к работе» встретит сопротивление со стороны нарратива о «новой холодной войне», который всплывает, пока я печатаю, и относительного отсутствия потребительского спроса — потребительские расходы в США упали на 13,6% в апреле, что больше, чем ожидалось, и почти вдвое превышает спад в марте.

Интересно отметить, что Nasdaq впервые за несколько недель отстал от S&P 500 – его привычное опережение, которое вы можете видеть в цифрах за год, подразумевает, что Rally рынка было сосредоточено в технологических акциях. Похоже, что покупательский интерес теперь распространяется на другие секторы, такие как циклические и малокапитальные.

Bitcoin отыграл пару недель падений, хотя цена колебалась в пределах 10% от своего недельного минимума до своего недельного максимума, так что время решает все. Корпоративные события придали конструктивный тон повествованию, перекрывая любое разочарование от поверхностного обращения со стороны частной инвестиционной команды Goldman Sachs (см. выше).

Это поднимает интересный вопрос: какова преобладающая точка зрения теперь, когда халвинг закончился? Я думаю, что это большаяшаги вперед в развитии рыночной инфраструктуры, поскольку крупные PRIME брокеры вмешиваются, чтобы привлечь институциональные деньги. Да, мы уже слышали эту мантру раньше, но на этот раз инфраструктура встает на свои места. Этого может быть недостаточно, чтобы внести существенные изменения в объемы прямо сейчас. Но это шаг к стандартизации рынка Bitcoin , что может повысить ликвидность и снизить волатильность.

(Примечание: ничто в этой рассылке не является инвестиционным советом. Автор владеет небольшими суммами Bitcoin и эфира.)

ЗВЕНЬЯ ЦЕПИ

Поставщик Криптo данных Кайкопровел некоторые расчеты волатильности биткоина в сравнении с волатильностью акций, золота и доллара США и показал, что соотношение между волатильностью BTC и S&P 500 растет, но все еще заметно ниже, чем в январе. ЕДА НА ВЫНОС: Это неудивительно, учитывая общую суматоху рынка в конце первого квартала, когда волатильность обоих резко возросла. Однако с тех пор волатильность S&P 500 успокоилась, а волатильность BTC подскочила в мае.

Bitcoin хранятся на Криптo биржах достигла 18-месячного минимума,С начала года объем эфира снизился на 11%, в то время как объем эфира, хранящегося на тех же биржах, вырос на 7% за тот же период.GlassnodeОднако, как показало исследование, снятие Bitcoin с бирж неравномерно распределены,при этом балансы некоторых счетов остаются стабильными или даже увеличиваются, в то время как балансы других счетов, например, на Bitfinex, упали более чем на 60%.ЕДА НА ВЫНОС: Так что вывод о том, что «люди держат больше, чем раньше», не выдерживает более пристального внимания. Теория заключается в том, что если инвесторы хотят некоторое время удерживать свои Bitcoin , они изымают их из бирж, чтобы хранить их в более безопасных решениях. Таким образом, снижение балансов бирж является бычьим сигналом. Но если эта тенденция сосредоточена всего на нескольких биржах, то может происходить что-то еще.

На прошлой неделе я указал на то, что комиссии за транзакции в Bitcoin резко растут. Ну, теперь они падают, но все еще значительно выше уровней, предшествовавших халвингу.ЕДА НА ВЫНОС: Это может быть следствием снижения сложности майнинга на прошлой неделе, что должно привлечь больше майнеров обратно в производство, поскольку оно становится более прибыльным. Это немного сокращает интервал между блоками, что может ослабить давление на комиссии.

Крис Берниске, партнер Placeholder Ventures,напомнил нам, чтоВ прошлом обменный курс CNY/USD и цена Bitcoin были взаимосвязаны. ЕДА НА ВЫНОС: Это T значит, что они будут снова, но за отношениями стоит понаблюдать, особенно с учетом того, что торговая напряженность и геополитическое позиционирование продолжают разыгрываться на валютных Рынки. Теория заключается в том, что обесценивающийся юань отправит вкладчиков в Bitcoin в качестве валютного хеджа.

Платформа Криптo деривативов ЭрисXзапустил API для торговли блоками Bitcoin, Bitcoin Cash, эфира и Litecoin . ЕДА НА ВЫНОС: Помимо повышения ликвидности криптовалют с более мелкими токенами (где крупные заказы могут влиять на цену), это еще один показатель прогрессирующей профессионализации сектора.

Управляющий цифровыми активамиCoinSharesзапустилИндекс золота и криптоактивов CoinShares (CGCI) — первый индекс, соответствующий Регламенту ЕС по эталонным ценам, который объединяет цифровые активы и золото.ЕДА НА ВЫНОС: Это еще больше сближает Bitcoin и традиционные активы, такие как золото, в умах портфельных менеджеров, объединяя их в ONE индекс, призванный играть на относительном отсутствии корреляции между ними. Фирма рассматривает возможность использования индекса в качестве инвестиционного ориентира, что является еще одним примером того, как Криптo порождают инновационные инвестиционные инструменты.

Попытка помочь компаниям, работающим в сфере блокчейна, базирующимся вКриптo Швейцариичерез кредиты, обеспеченные суверенным фондом благосостояниябыл заблокированправительством Швейцарии.ЕДА НА ВЫНОС:Времена, конечно, изменились: то, что раньше было центром первичного размещения монет, теперь полагается на государственную помощь в финансировании.

Подкасты, которые стоит послушать:

• Деглобализация и другие нарушения повествования, при участии Джеффа Льюиса– «The Breakdown» с Натаниэлем Уиттемором
• «Гениальный придурок», который чуть не взорвал Coinbase– Неподтверждено, с Лорой Шин и Джеффом Джоном Робертсом
• Чем объясняется рост Tether?– с Ником Картером и Дэном Матушевски
• Как сделать встречи менее ужасными– Фрикономика

Также стоит прочитать:

• Письмо Pantera Blockchain, май 2020 г.
• Регулирующее государство нас подводит– Конор Фридерсдорф и Тайлер Коуэн, The Atlantic
• Золотое правило умирает из-за COVID-19– Джон Аутерс, Bloomberg

(Примечание: ничто в этой рассылке не является инвестиционным советом. Автор владеет небольшими суммами Bitcoin и эфира.)