À medida que o volume da CME aumenta, a estrutura peculiar do ETF de Bitcoin pode explicar parte disso

O lançamento da semana passada do ProShares Bitcoin Strategy ETF (BITO) foi um sucesso estrondoso em qualquer medida. No entanto, pode ser que pelo menos parte do seu sucesso seja resultado de como o instrumento é estruturado, em vez de pura demanda de compradores que esperam exposição ao Bitcoin .

Em apenas algumas horas, o fundo negociado em bolsa (ETF) focado em futuros acumulou US$ 570 milhões em ativos sob gestão (AUM), tornando-se uma das estreias de maior sucessode um ETF na história. Em poucas horas, esse número quase dobrou.

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Os ativos da BITO são investidos principalmente na Chicago Mercantile Exchange (CME), que viu um aumento esperado tanto no interesse aberto quanto no volume para futuros de Bitcoin . Uma questão é se parte desse volume pode ser o resultado de traders se posicionando para lucro a partir da forma como esse ETF em particular é estruturado.

Atualmente, para cada dólar arrecadado,ProShares aloca 40,2% para comprar contratos futuros de Bitcoin da CME que liquidam em outubro e 31,2% para futuros que liquidam em novembro. Os 28% restantes ou mais são colocados em letras do Tesouro dos EUA. Lembrete: na CME, os futuros de Bitcoin são liquidados em dinheiro, o que significa que nenhum Bitcoin real muda de mãos. É basicamente uma aposta paralela no preço do ativo.

Então, se até quarta-feira havia US$ 1,108 bilhão em AUM, US$ 791 milhões eram futuros de Bitcoin na CME. Isso é o equivalente a 13,8% do interesse aberto de Bitcoin da CME de US$ 5,745 bilhões.

De segunda a quarta-feira, o open interest disparou de US$ 4 bilhões para US$ 5,745 bilhões, um aumento que foi mais que o dobro das participações do ETF ProShares.

Enquanto isso, o volume também subiu para níveis nunca vistos antes em futuros de Bitcoin : terça-feira viu US$ 5,9 bilhões em futuros mudarem de mãos na CME, e o número de quarta-feira foi ao norte de US$ 7,5 bilhões. Nos 19 dias de negociação anteriores, a média foi de US$ 2,5 bilhões por dia.

Maiores volumes? Maior interesse? Ora, claro que isso é otimista, certo? Talvez, mas talvez não 100%.

É aqui que fica interessante.

Criação e redenção

O BITO T é estruturado como um ETF de ações típico. Em vez disso, algumas de suas características são mais propensas a serem encontradas em ETFs que possuem títulos e outros tipos de instrumentos financeiros.

Com muitos ETFs de ações, “participantes autorizados” (AP para abreviar) acumulam e entregam uma cesta de ações ao provedor do ETF em troca de ações no ETF em um processo que soa um tanto bíblico chamado “criação”. Os APs T são Joes comuns, no entanto. Eles são instituições e coisas do tipo que podem fazer esse tipo de coisa em massa e têm o tipo de relacionamento que permite que tal negociação aconteça.

Os APs fazem esse tipo de negociação se o valor dos ETFs que recebem em troca (que eles podem vender no mercado) for significativamente maior do que as ações que entregam. E por "significativamente maior" estamos falando de apenas 1%. Isso pode não parecer muito para um trader de varejo esperando WIN muito com algo que viu no Reddit, mas para instituições que fazem negociações na casa dos milhões, isso começa a somar dinheiro de verdade.

Se esse tipo de negociação for feito vezes suficientes, o preço da cesta subjacente de ações aumentará à medida que elas forem compradas e o preço das ações do ETF cairá à medida que forem vendidas, até que os preços dos dois converjam.

O processo de “redenção”, também com som bíblico, é o inverso do processo de criação, onde os APs recebem uma cesta de ações em troca do resgate de suas ações do ETF para o provedor.ETF.comtem umauma boa introdução sobre tudo isso, se você estiver tão inclinado.)

O BITO, no entanto, faz algo semelhante aos ETFs de BOND , chamado de “criação de caixa”, o que significa que o AP entrega dinheiro em vez do ativo subjacente ao provedor do ETF em troca de ações.

Isso pode causar alguns movimentos peculiares no mercado,conforme observado em um tópico do Twitter por Dave Nadig, diretor de investimentos e diretor de pesquisa dos sites de notícias e dados ETF Trends e ETF Database.

Aumente o volume

Se o BITO fosse negociado bem acima do valor justo durante um dia de negociação HOT – digamos, o dia de uma estreia há muito aguardada para um ETF de Bitcoin regulado pela SEC – um AP poderia vender ações do ETF “nuas”, efetivamente a descoberto, sem tomar empréstimos (o tamanho mínimo que o AP pode criar é 10.000 ações ou cerca de US$ 4 milhões na quinta-feira). Simultaneamente, o AP poderia compensar grande parte desse risco comprando futuros na CME ou mesmo algum outro ativo relacionado ao bitcoin (o próprio Bitcoin ou ações da MicroStrategy ou qualquer outra coisa).

No final do dia de negociação, o AP daria dinheiro ao provedor de ETF (neste caso, ProShares) em troca de ações da BITO. O ProShares então pegaria o dinheiro e compraria contratos futuros na CME porque é isso que ele deve fazer quando um AP lhe dá dinheiro. Ao mesmo tempo, o AP provavelmente (embora não seja garantido) desfaria o hedge tomado em outros ativos de Bitcoin quando iniciou o short no início do dia.

Novamente, se essa negociação for feita por mais do que alguns APs, os preços de BITO e futuros de Bitcoin teoricamente começariam a convergir, embora até certo ponto. A quantidade máxima de contratos de Bitcoin de outubro que uma entidade pode manter é 2.000 e até 5.000 no total para todos os vencimentos; cada contrato contém cinco Bitcoin. (O BITO está agora quase nesses limites e o CME está definido para aumentar esses limites.)

Tudo isso pode fazer algo engraçado com o volume, no entanto. “A atividade AP aparecerá nos [contratos CME] subjacentes duas vezes”,tuitou Nadig. “Uma QUICK viagem de ida e volta de hedge, seguida por uma posição longa até a rolagem/resgate.”

Como se viu, a proporção de volume para open interest em futuros de Bitcoin da CME teve uma média de 1,3x terça e quarta-feira, em comparação com 1,0x nos 19 dias anteriores. Assim, o open interest naqueles dois dias teve uma média de US$ 5,3 bilhões, mas o volume teve uma média de US$ 6,7 bilhões.

Isso não quer dizer que US$ 2,8 bilhões em volume acima da média foram necessariamente o resultado de APs buscando oportunidades de arbitragem. De fato, Nadig, falando com a CoinDesk, deixou claro que T sabia se isso aconteceu.

No entanto, o aumento descomunal no volume em relação ao interesse aberto indica que os traders estavam fazendo pelo menos alguma quantidade de transações.

Portanto, ao analisar dados de preço e volume, é útil lembrar que, às vezes, a forma como um instrumento é estruturado pode explicar parte disso.

No final, se ONE quer possuir Bitcoin, a jogada mais pura é comprar Bitcoin em si. Todo o resto vem com suas próprias idiossincrasias.